謝棟銘 華僑銀行經濟師

說實話，上周這個時間筆者在寫隨筆的時候，壓根就沒有想過美聯儲6月可能加息75個基點。回想起來，過去一周整個市場預期的變化非常有意思。即使在上周五美國5月通脹數據出爐之後，多數投行並沒有立即調整他們對6月加息預期，更多只是奠定了市場對6月和7月會議加息50個基點的信心，但是隨着市場在上周五和周一的劇烈調整，整個市場的預期發生了巨大的變化，形成了一種負反饋。

隨着越來越多的銀行開始預測6月加息75個基點，市場最終就75個基點達成一致預期，而美聯儲似乎也順應了市場的預期，最終選擇了加息75個基點。5月消費者物價指數公布之前，美聯儲官員們有沒有準備加息75個基點呢？筆者覺得可能性並不大。所以此次加息更像是一個預期逐漸發酵之後的螺旋變化之後的產物。

市場邏輯趨向避險交易

美聯儲在最後一分鐘偏離了之前已經選擇的50個基點加息路徑，體現了一個重要的變化，那就是貨幣政策的因果關係已經發生了變化。經濟增長只是貨幣政策的果，而不再是因。而通脹將壟斷央行的思考方式。隨着因果條件發生變化，市場的交易邏輯也開始出現反覆。

上半場對通脹的擔憂帶動股債雙殺，而收益率的上升驅動美元走高。不過隨着股市持續下滑，進入下半場後，市場對經濟衰退的擔憂抬頭，使得交易邏輯轉變為典型的避險交易，股票下滑債券走高，帶動收益率回落，使得美元回調。我們看到過去一周這兩個交易邏輯都出現在市場上。不同的邏輯對美元的影響截然不同。

股債雙殺料續影響美元

那未來到底哪個邏輯會佔優呢？筆者個人的傾向還是高通脹下的股債雙殺。因此筆者認為美債收益率尚未見頂，不排除10年期美債收益率將上探4%。這也意味着即使全球主要央行都開啟了加息周期，但是美元可能依然在短期內保持強勁。

為什麼筆者認為股債雙殺的可能超過避險交易。主要有兩個原因。第一，從經濟增長角度來看，筆者認為今年美國經濟陷入衰退的可能性並不大。雖然經濟動能將受到通脹影響放緩，但是美國私人部門強勁的資產負債表將幫助我們避免雷曼時刻的到來。

通脹高企 美債收益率向升

第二，從通脹角度來看，目前美國的通脹確實已經陷入惡性循環中。其實食物價格和能源價格的波動時常有之，為什麼這次會那麼嚴重？正常情況下，在工資收入沒有明顯上升的情況下，如果食物和能源價格上升，那麼這有可能會擠出其他領域的消費，從而對通脹形成自我調節的機制。但是，另一種場景下，隨着物價的上升，員工要求提高工資，如果企業盈利不錯外加勞動力供需失衡，企業就會提高員工工資。而隨着員工收入上升，員工就會接受目前的高物價，從而使得物價進一步上升。從一個簡單的角度來看，工資的變化會決定通脹是否會成為結構性問題。而這正是美國目前發生的情況。亞特蘭大聯儲最新的數據顯示，美國薪資增幅持續走高，5月同比上升6.1%。因此，筆者認為短期內指望通脹回落可能過於樂觀。

總體來看，隨着美債收益率可能進一步上升，筆者認為美元的強勢或許會得以延續更久。