作者: 甫永灝

明年的經濟會在什麼樣的大環境？當前資產配置要怎麼做？最近美國消費物價指數從高點開始回落，市場一片歡騰，認為美國通脹已見頂，聯儲局的加息步伐會放緩。同時，中國疫情管控政策放鬆，也令市場期待明年清零政策結束帶來經濟全面復甦。

我個人覺得這些看法過於樂觀。首先，美國的通貨膨脹，有其結構性因素。通貨膨脹核心是勞工成本的問題。目前西方勞工工資上升還遠遠落後於物價升幅，在這種情況下，勞工要麼繼續要求工資上漲，要麼被迫減少消費，最終導致經濟的衰退，這兩者的後果到明年才會顯示出來。其次，現在貨幣和財政政策已經用盡，持續的通脹和地緣政治衝突限制了西方政府宏觀層面解決問題的能力。

不可低估流動性收緊效應

從流動性來看，與聯儲局和歐央行的量寬退市有關。前幾年聯儲局天量貨幣投入市場，讓全球金融市場各類資產價格暴漲，產生巨大泡沫。現西方央行不斷退市，對市場流動性收緊的影響不可低估。

全球經濟還面臨着整個供應鏈的重整。走過了幾十年全球化以後，我們進入了供應鏈大拆解重新整合的過程。大拆解，意味着原來供應鏈的某些環節中斷了。特別是如果大拆解過程伴隨着衝突與制裁，就更是如此。這個供應鏈大拆解重組過程就是－個生產成本全面上升的過程，筆者估計供應鏈的大拆解和大重整過程需要10 年左右完成。

從國際地緣政治的風險來看，俄烏戰爭還在進行中，俄區軍隊節節敗退，但處於困獸之鬥，最後會不會使用核武器仍是變數。第二，從台海風險上來看，美國新任眾議院的議長，共和黨眾議院領袖麥卡錫(Kevin McCarthy)，已明確表示待其明年1月正式上任後 ，將組織—個更大的訪台代表團，還考慮對內地發起更為嚴厲的制裁政策。這些在中國方面看來就是挑戰了底線，—定會採取相關的反制措施，台海風險將進一步惡化。

地緣政治礙中港市場反彈

另邊廂，這幾年清零政策所造成國內的大量企業破產，失業率上升的負面後果，都不能低估。面臨人口老化，地產等資產價格泡沫破裂，各類債務的全面向上，財政收入下降，而各類支出急劇上漲，加上出口困難重重，居民消費信心不足。企業家們對共同富裕和擴大計劃經濟顧慮重重，民營經濟增長乏力，內地經濟復甦將會是艱難的。

最後，從資產價格的估值來看，至少歐美的金融市場調整還沒有完全結束。今年調整的幅度還很溫和。跟歷史平均調整幅度相比，即從高點到低點達50%，還有很大下調空間，這說明西方的金融資產並不便宜，從香港和中國股市的估值確實已經跌到了一個較有吸引力位置，短期反彈機會是有的，但是西方投資人對地緣政治以及體制的變化等因素的擔憂，依然是限制中港市場長期反彈的主要因素。

最近3年，全球金融市場表現非常詭異，今年金融市場的表現正好跟2020年的相反: 2020 年新冠肺炎剛在全球開始爆發，各大金融資產都創了歷史新高。美股標普指數漲18.4%，黃金抽高24.1% ；美國的國債指數也上揚 18.2% 。今年全球疫情進入尾聲，世界上絕大部分地區已經開放了，但是金融市場的表現令人失望，在今年首11個月不到的時間裏，標指下跌 17.1%，港股恒生指數下滑26%，最慘的是美國國債，跌幅達到31.5% 。

過去研究發現，只有在溫和的通脹以及比較寬鬆貨幣政策環境下，才會對股市較為有利。目前，美國通脹居高不下，估計聯儲局貨幣政策繼續偏「鷹」。未來西方的通脹走勢，以及全球經濟在高息的情況下，是否會進入衰退，確實是當前資產配置關鍵考量。金融市場永遠充滿了不可測性，應保持資產配置分散。但在通脹和利率慢慢見頂，全球經濟可能進入衰退的環境，我們會選擇高評級的債券，政府債券則為債券中的首選。對於股票建議選擇調整充分，估值較有吸引力的市場和行業，另可考慮增加黃金配置。

(來源: 信報)

作者為伯瑞財富諮詢創始合夥人，弘源資本高級顱問，香港中國金融協會副主席